Analyse des Ethereum ETF: Mit erwarteten monatlichen Zuflüssen von 1 Milliarde US-Dollar wird das DeFi-Ökosystem von anhaltenden Nettozuflüssen profitieren

Autor: ASXN

Zusammengestellt von: Deep Tide TechFlow

Der Ethereum ETF wird am 23. Juli aufgelegt. Der Markt ignoriert viele mit dem ETH-ETF verbundene Dynamiken, die im BTC-ETF nicht vorhanden sind. Wir werden Liquiditätsprognosen, die Auflösung von ETHE und die relative Liquidität von ETH untersuchen:

Der ETF hat eine ähnliche Gebührenstruktur wie der BTC ETF. Die meisten Anbieter verzichten für einen bestimmten Zeitraum auf Gebühren, um den Aufbau verwalteter Vermögenswerte (AUM) zu unterstützen. Ähnlich wie beim BTC ETF belässt Grayscale seine ETHE-Gebühren bei 2,5 %, eine Größenordnung höher als bei anderen Anbietern. Der Hauptunterschied ist dieses Mal die Einführung des Grayscale Mini ETH ETF, der im vorherigen BTC ETF nicht vorhanden war.

Der Mini Trust ist ein neues ETF-Produkt von Grayscale mit einer anfänglichen Offenlegungsgebühr von 0,25 %, ähnlich wie bei anderen ETF-Anbietern. Die Strategie von Grayscale besteht darin, diesen inaktiven ETHE-Inhabern eine Gebühr von 2,5 % zu berechnen und gleichzeitig aktivere und gebührenempfindlichere ETHE-Inhaber auf ihr neues Produkt hinzuweisen, anstatt auf Produkte mit niedrigen Gebühren wie den ETHA ETF von Blackrock umzusteigen. Nachdem andere Anbieter die 25-Basispunkte-Gebühr von Grayscale gesenkt hatten, hat Grayscale seine Mini-Trust-Gebühr auf nur 15 Basispunkte gesenkt und ist damit das wettbewerbsfähigste Angebot. Darüber hinaus übertragen sie 10 % des ETHE-AUM auf den Mini-Trust und verschenken diesen neuen ETF an ETHE-Inhaber. Dieser Übergang erfolgt auf der gleichen Grundlage und ist daher kein steuerpflichtiger Vorgang.

Das Ergebnis ist, dass die Abflüsse von ETHE moderater ausfallen werden als von GBTC, da die Inhaber einfach zu Mini-Trusts wechseln.

Jetzt schauen wir uns die Liquidität an:

Es gibt viele Schätzungen zur ETF-Liquidität und wir haben unten einige aufgelistet. Die Normalisierung dieser Schätzungen ergibt einen Durchschnitt von etwa 1 Milliarde US-Dollar pro Monat. Standard Chartered bot mit 2 Milliarden US-Dollar pro Monat die höchste Schätzung an, während JPMorgan mit 500 Millionen US-Dollar pro Monat die niedrigste Schätzung abgab.

Glücklicherweise können wir Daten von Hongkonger und europäischen ETPs sowie das Verschwinden des ETHE-Rabatts nutzen, um die Liquidität abzuschätzen. Wenn wir uns die AUM-Verteilung von Hongkong-ETPs ansehen, ziehen wir zwei Schlussfolgerungen:

1. Das AUM-Verhältnis von BTC- und ETH-ETPs tendiert im Verhältnis zur Marktkapitalisierung eher zu BTC. Das Marktkapitalisierungsverhältnis beträgt 75:25, während das AUM-Verhältnis 85:15 beträgt.

2. Das Verhältnis von BTC zu ETH in diesen ETPs ist relativ konstant und stimmt mit dem Verhältnis von BTC-Marktkapitalisierung zu ETH-Marktkapitalisierung überein.

In Europa haben wir eine größere Stichprobe – 197 Krypto-ETPs mit einem verwalteten Gesamtvermögen (AUM) von 12 Milliarden US-Dollar. Nach der Analyse der Daten stellten wir fest, dass die AUM-Verteilung europäischer ETPs in etwa der Marktkapitalisierung von Bitcoin und Ethereum entspricht. Und die Allokation von Solana ist im Verhältnis zu seiner Marktkapitalisierung zu hoch, auf Kosten „anderer Krypto-ETPs“ (alles, was nicht BTC, ETH oder SOL ist). Abgesehen von Solana zeichnet sich allmählich ein Trend ab: Die globale Verteilung der AUM zwischen BTC und ETH spiegelt in etwa ein nach Marktkapitalisierung gewichtetes Verhältnis wider.

Angesichts der Tatsache, dass GBTC-Abflüsse durch das „Sell the News“-Narrativ verursacht wurden, ist es wichtig, das Potenzial für ETHE-Abflüsse abzuschätzen. Um potenzielle ETHE-Abflüsse und deren Auswirkungen auf den Preis zu modellieren, ist es hilfreich, den Prozentsatz des ETH-Angebots in ETHE-Fahrzeugen zu untersuchen.

Nach Anpassung an das Grayscale-Mini-Startkapital (10 % des AUM von ETHE) fungiert ETHE als Träger, wobei das Angebot an ETH einen ähnlichen Anteil am Gesamtangebot ausmacht wie bei der Einführung von GBTC. Es ist zwar unklar, wie hoch der Anteil der GBTC-Abflüsse an Umsätzen im Vergleich zu Abflüssen ist. Geht man jedoch von einem ähnlichen Verhältnis von Umsätzen zu Abgängen aus, dann hätten ETHE-Abflüsse einen ähnlichen Einfluss auf den Preis wie GBTC-Abflüsse.

Eine weitere wichtige Information, die die meisten Menschen übersehen, ist der Auf-/Abschlag von ETHE auf den Nettoinventarwert (NAV). ETHE wird seit dem 24. Mai innerhalb von 2 % des Nettoinventarwerts gehandelt – während GBTC am 22. Januar erstmals innerhalb von 2 % des Nettoinventarwerts gehandelt wurde, nur 11 Tage nachdem GBTC in einen ETF umgewandelt wurde. Die Genehmigung eines Spot-BTC-ETF und seine Auswirkungen auf GBTC werden vom Markt nach und nach eingepreist, während die Argumente für ETHE-Abschläge gegenüber dem NAV-Handel mit GBTC klarer kommuniziert wurden. Wenn der ETH ETF online geht, haben ETHE-Inhaber zwei Monate Zeit, ETHE nahezu zum Nettowert zu verlassen. Dies ist ein Schlüsselfaktor, der dazu beiträgt, Abflüsse aus ETHE einzudämmen, insbesondere direkte Marktaustritte.

Bei ASXN reichen unsere internen Schätzungen von 800 Millionen US-Dollar bis 1,2 Milliarden US-Dollar an monatlichen Zuflüssen. Dies wird berechnet, indem der marktkapitalisierungsgewichtete Durchschnitt der monatlichen Zuflüsse in Bitcoin berechnet wird, angepasst an die Marktkapitalisierung von Ethereum.

Unsere Schätzungen werden durch globale Krypto-ETP-Daten gestützt, die darauf hindeuten, dass kapitalisierungsgewichtete Körbe die vorherrschende Strategie sind (wir sehen möglicherweise Rotationsflüsse in BTC-ETFs, die ähnliche Strategien anwenden). Da ETHE vor der Einführung zum Nennwert gehandelt wird und Mini-Trusts eingeführt werden, sind wir außerdem offen für potenzielle Aufwärtsüberraschungen.

Unsere ETF-Zuflussschätzungen sind proportional zu ihren jeweiligen Marktkapitalisierungen, sodass die Auswirkungen auf die Preise ähnlich sein sollten. Allerdings muss auch beurteilt werden, wie viel des Vermögenswerts liquide und zum Verkauf bereit ist – vorausgesetzt, je kleiner der „Float“ ist, desto stärker reagiert der Preis auf Zuflüsse. Es gibt zwei spezifische Faktoren, die die Liquiditätsversorgung der ETH beeinflussen, nämlich das native Staking und die Versorgung in Smart Contracts. Daher ist ETH weniger liquide und zum Verkauf verfügbar als BTC, wodurch es empfindlicher auf ETF-Ströme reagiert. Es ist jedoch wichtig zu beachten, dass die Liquiditätslücke zwischen den beiden Vermögenswerten nicht so groß ist, wie einige vermuten (die kumulative Orderbuchtiefe von +-2 % der ETH beträgt 80 % der Tiefe des BTC).

Unsere Schätzung der Flüssigkeitsversorgung ist wie folgt:

随着我们接近 ETF 上线，了解以太坊的反身性非常重要。其机制类似于 BTC，但以太坊的燃烧机制以及其上建立的 DeFi 生态系统使得反馈循环更加有力。反身循环大致如下：

ETH 流入 ETH ETF → ETH 价格上涨 → 对 ETH 的兴趣增加 → DeFi/链使用增加 → DeFi 基本指标改善 → EIP-1559 燃烧增加 → ETH 供应减少 → ETH 价格上涨 → 更多 ETH 流入 ETH ETF → 对 ETH 的兴趣增加 → …

BTC ETF 缺少的一个重要因素是生态系统的“财富效应”。在新兴的比特币生态系统中，我们没有看到很多收益被重新投资到基础层的项目或协议中，尽管对 ordinals 和 inscriptions 有些小兴趣。以太坊作为一个“去中心化应用商店”，有一个完整的生态系统将从持续流入基础资产中受益。我们认为，这种财富效应没有得到足够的关注，特别是在 DeFi 领域。以太坊 DeFi 协议中有 2000 万 ETH（630 亿美元）的锁定总价值 (TVL)，随着 ETH 价格上涨，ETH DeFi 变得更具吸引力，因为以美元计的 TVL 和收入激增。ETH 具有比特币生态系统中不存在的反身性。

其他需要考虑的因素：

1. BTC ETF 转向 ETH ETF 的轮换流动将如何？假设有一部分 BTC ETF 投资者不愿意增加他们的净加密货币敞口，但希望进行多样化投资。特别是传统金融 (TradFi) 投资者更倾向于市值加权策略。

2. 传统金融对 ETH 作为资产以及以太坊作为智能合约平台的理解程度如何？比特币的“数字黄金”叙述既简单又广为人知。以太坊的叙述（如数字经济的结算层、三点资产理论、代币化等）能被多好地理解？

3. 之前的市场状况将如何影响 ETH 的流动和价格走势？

4. 传统金融的决策者已经选择了两种加密资产来连接他们的世界——比特币和以太坊。这些资产已经成为主流。现货 ETF 的引入如何改变传统金融资本分配者对 ETH 的看法，考虑到他们现在能够提供一种可以收取费用的产品。传统金融对收益的渴望使得以太坊通过质押获得的原生收益成为一个非常有吸引力的提议，我们认为质押 ETH ETF 是迟早的事，而不是是否的问题。提供者可以提供零费用产品，只需在后台质押 ETH，赚取比普通 ETH ETF 高一个数量级的收益。

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