Galaxyパートナー：MEVはブロックスペース市場で重要な役割を果たす

はじめに

以前、「ブロックスペースのビジネスモデル」という記事で、ブロックスペースの販売は、再現可能で堅牢な製品市場適合性を生み出すことができる暗号通貨市場の 4 つのセグメントの 1 つであると指摘しました。時間の経過とともに、ブロックスペースは取引所に次ぐ第2位の粗利益を生み出す市場セグメントになり、取引量がCEXからDEXに移行するにつれて、おそらく第1位の粗利益市場になると予想しています。これは、ブロックチェーンがアプリケーション開発者を魅了し、アプリケーション開発者が消費者 (個人と企業の両方) をアプリケーションを通じてブロックチェーン空間を使用するよう誘致する B2B2C ビジネス モデルです。

また、ブロックスペースはネットワーク効果に基づいたビジネスであり、規模の経済はあるもののネットワーク効果がない類似のビジネス モデルである集中型クラウド コンピューティングとは大きく対照的であると私たちは考えています。ブロックチェーンにおけるネットワーク効果は、(i) アプリケーション開発者、(ii) アプリケーション展開、(i) ユーザー、(iv) プロトコルの流動性、および (v) 元の資本の間に存在します。

Galaxy は、ブロック スペースの消費 (ブロック スペースの消費に費やされる総量の観点から) は時間の経過とともに加速し、将来のブロックチェーンの容量増加は需要によって満たされると予測しています。

MEV 経済学

この記事では、MEV トランザクションによって消費されるブロック スペースの割合を評価し、それがビジネス モデルとしてのブロック スペースを評価する上で重要である理由について説明します。

MEV トランザクションは、非 MEV トランザクションとは大きく異なります。 MEV の需要はシステム内 (内生) から来ますが、非 MEV トランザクションの需要はシステムの外 (外生) から来ます。 MEV は、システムを使用する他の人によって単純に作成されるブロック スペース要件の増幅バージョンです。

• 非 MEV トランザクション: ユーザーは、ステーブルコインのトランザクション手数料の支払いや Compound への入金など、アプリケーションを使用するという外生的なニーズがあるため、喜んでこれに支払います。
• MEV 取引: ユーザーは、システム状態に基づいてリスクのない利益 (または統計的にリスクのない利益) を得ることができます。システムを使用するための外生的な要求により、ブロック領域を消費するという要求が生じます。言い換えれば内生的需要です。

ビジネスモデルとしてのブロックスペースの研究中に、私は次のように考えてきました。MEV はどのくらいの需要に貢献するのでしょうか?

MEV はブロックスペース需要の原動力です

前回の記事「ブロックスペースのビジネスモデル」から分かるように、トップの有料ブロックチェーンにおけるブロックスペースの総需要は年間数十億ドルに達しており、べき乗則分布:

出典: Will Nuelle 、 Galaxy Ventures

2022 年 9 月以降にユーザーが支払った毎日の取引手数料は次のとおりです (時系列は対数目盛りで表示されます):

出典: Will Nuelle、Galaxy Ventures

MEV はブロックチェーンの永続的な機能であり、ブロック空間の永続的な消費者です。以下のグラフは、2024 年 2 月末時点のイーサリアム (良好な公開 MEV データを持つ唯一のチェーン) 上の MEV を、MEV サーチャーの利益、バリデーターのヒント、およびバーンされた ETH に分けて示しています。これらの数字には、DeFi-CeFi アービトラージは含まれていません。DeFi-CeFi アービトラージは、アトミックではなく統計的な性質を持ち、オンチェーンとオフチェーンで発生します。

出典: Will Nuelle、Galaxy Ventures

検索者は MEV の機会を探し、それらをブロックに含めるチャンスに対して取引手数料を支払います。検索者間の競争により、確実に対象に含めるために通常のブロックチェーン取引よりも多くの取引手数料を支払う必要があるため、MEV に支払われた取引手数料のほとんどはバリデーターのポケットに入り、バリデーターの利益として現れます 最終的な収入は、 ETHのステーキングからの収入。その一部は EIP -1559 に基づいて焼かれ、最終的にはすべての ETH 保有者に利益をもたらします。 2023 年の完全な MEV サプライチェーンの週間収益は平均 660 万ドルで、5 月のピーク時には 2,000 万ドル以上に達しました (CeFi-DeFi 裁定取引からの利益を除く)。

MEV 戦略

異なる MEV 戦略には、異なる利点と利益率があります。データによると、MEV の寄生形式であるサンドイッチングは、カジュアルな DEX ユーザーに対してフロントランニング取引とリバース取引を開始することにより、昨年イーサリアムで 2 億 1,200 万ドルの収益を生み出しました。アトミック・アービトラージは、DEX プールの価格を均等化する効果があり、2023 年の総収益が 1 億 2,600 万ドルになるため、より有益です。清算（Maker、Aave、Compound などの融資プロトコルから不良債権を清算することへの報酬）は、2024 年にわずか 700 万ドルの収益を生み出しました。これ以外にも MEV の形式はいくつかありますが、それらは体系的というよりもカスタマイズ可能です。

出典: Will Nuelle、Galaxy Ventures

CeFi - DeFi アービトラージは数えるのがより難しい戦略であり、CeFi - DeFi アービトラージのメリットを定量化するための公開データはありません (CeFi の部分はは不透明です）。 Galaxy Trackingが入手したデータによると、CeFi-DeFiアービトラージは2023年に約9,850万ドルを稼いだが、市場シェアの約60％にすぎなかった。これは CeFi 見積もりデータのシミュレーションに基づいていますが、特定の Builder 戦略に応じてこれより高くなる場合も低くなる場合もあります。 CEX - DEX アービトラージの信頼区間が大きいことに注意してください。

さらに興味深いのは、さまざまな戦略の粗利益が、どの戦略がイーサリアム/バリデーターに多くの利益をもたらし、どの戦略が検索者に多くの利益をもたらすかを示していることです。アービトラージ戦略とサンドイッチ戦略の粗利益率はそれぞれ 18.6% と 14.2% です。これは、これらの戦略が (i) 競争力が高く、(ii) 手数料の面でベース層 (イーサリアム) により多くの価値を蓄積することを意味します。同時に、清算戦略の粗利益率は 51.1% ですが、規模を達成するのが難しいため、競争力が低くなります (そして、この記事の議論ではあまり重要ではありません)。 CeF i -DeF i アービトラージにはある程度の規模がありますが、注文フロー、ビルダーの集中、一般的な統計的アービトラージの複雑さの点で堀が深いため、競争力は低くなります。

出典: Will Nuelle、Galaxy Ventures

出典: Will Nuelle、Galaxy Ventures

MEV ブロックスペース需要と安定した関係があります

MEV による支払い取引手数料の割合は時間の経過とともに安定しており、上昇も下降もありません。上のグラフからわかるように、ブロック領域に占める MEV の割合は毎週 10% 前後で推移しています。 FTX の暴落など、価格と出来高のボラティリティが高い週には、この割合が取引手数料の 30% に上昇する可能性があります。シリコンバレーの銀行危機の週には、MEVも取引手数料の25％に達した。これは、金融市場と同様に変動する平均回帰時系列です。実際、MEV の活動はボラティリティ自体と密接に関係している可能性があります。

出典: Will Nuelle 、Galaxy Ventures

出典: Will Nuelle 、Galaxy Ventures

週は1億ドルです, このうち 90% はアプリケーションを使用するという外生的な需要から生じ、10% はその週のステータス変更によるリスクのない利益により内生的に生成されると単純に予測できます。 30% が MEV によって作成され、70% が非 MEV によって作成された場合、来週には通常に戻る可能性が高いと考えるのが合理的です。私たちはこれが時間の経過とともにどのように変化するかを注意深く観察していきます。

この約 10% の不変性は、ブロックチェーン上の金融アプリケーション (DEX および融資プロトコル) にのみ適用されることに注意してください。これらのアプリケーションは、ステーブルコイン アプリケーションやゲームではなく、MEV を生成します。金融アプリケーションの優位性が長期的に低下した場合、新しい形式のステーブルコインやゲーム用 MEV が発見されなければ、MEV の関連性も低下するでしょう。

概要: MEV は現在小さな役割を果たしていますが、将来的には重要な役割を果たすでしょう

MEV はプロトコルのインセンティブを破壊する能力があり、ブロックスペースの永続的な消費者ですが、MEV のイーサリアムへの実際の財政的貢献は現在比較的少額です、取引手数料のわずか10％を占めます。 FTX やシリコンバレー銀行などのブラックスワン市場イベント後の数週間で、この比率は 25% 以上に上昇する可能性がありますが、これは規則ではなく例外であり、歴史的にこの比率は定常状態に戻っています。では、MEV はブロックチェーン宇宙のビジネスモデルにおいてどのような役割を果たしているのでしょうか?ある意味、これは需要乗数効果であり、アプリケーションの使用に対する外生的な需要を 1.1 ～ 1.3 倍にします。

それにもかかわらず、将来のブロックスペース消費に対する MEV の影響は重大である可能性があります。 Solana や Monad のようなブロックチェーンはトランザクションごとの手数料がはるかに安く、MEV はイーサリアムのような高額な手数料のチェーンよりも低手数料のチェーンでより多くのブロック スペースを消費する可能性があります。説明するために簡単な例を見てみましょう:

出典: Will Nuelle 、Galaxy Ventures

将来最も収益性の高いブロックチェーンは、次の特性を同時に持つブロックチェーンになる可能性があります。 ）取引手数料を削減し、ネットワーク活動の需要を刺激し、（b）主にバリデーター/発注者/キャプチャされた MEV の書き込みの形式でネットワーク活動を活用します。

MEV のような現象の存在は、ブロックスペースがこれまでに見たことのないビジネス モデルになりつつあるもう 1 つの理由にすぎません。そのユニークな特徴により、優れたビジネスモデルとなり、長期投資に値します。最後に、ブロック スペースの長所と短所を繰り返します:

利点:

• 高い純利益率。ブロックスペース販売は運営コストゼロの唯一のビジネスモデルです。イーサリアムの純収益マージンは変動しますが、2023 年 1 月以降、平均純収益マージンは 33.9% です。
• ネットワーク効果を簡単に生成します。一般に、SaaS 製品にはネットワーク効果がありませんが、ソーシャル メディア アプリケーションやマーケットプレイスにはネットワーク効果があります。より多くのアプリケーションと資本が参加するにつれて、ブロックスペースが向上し、ネットワーク効果により取引手数料が上昇し続けます。ネットワーク効果により、MEV を通じて追加の収益を生み出すことができます。
• 時間が経つにつれて、ブロックスペースのサイズは拡大し続けます。 L2 など、一部のブロック スペースはスケールの増加によって恩恵を受け、さらに成長する可能性があります。
• MEV の外生需要乗数効果。 MEV は、ブロックチェーン システムに常に存在する機能です。 MEV はコンセンサスを損なう可能性がある一方で、大規模にエコシステムに料金を提供します。イーサリアムの取引手数料 1 ドルごとに、MEV 手数料は約 0.10 ドルから 0.30 ドルかかります。

短所:

• 粗利益率は低いが、改善している。ブロック スペースの単位 (例: 1M ガス) の生産には費用がかかり、そのブロック スペースの将来の利益の 66% 以上が必要となる場合があります。ブロックスペースは粗利率が低いビジネスです。
• 循環性が強い。ブロックスペースの販売による収益は非常に周期的です。それは市場の状況に依存し、多くの場合、市場のボラティリティと密接に関連しています。

以上がGalaxyパートナー：MEVはブロックスペース市場で重要な役割を果たすの詳細内容です。詳細については、PHP 中国語 Web サイトの他の関連記事を参照してください。